Toda empresa se enfrenta tarde o temprano al reto de decidir cómo financiar su futuro: expandir operaciones, refinanciar pasivos o simplemente ordenar su estructura financiera. Cuando el flujo del negocio no alcanza, el mercado ofrece alternativas, desde el crédito bancario tradicional hasta la emisión de valores en el mercado de capitales. Si se opta por esta última vía, la primera pregunta no es cuánto capital se necesita o qué tasa de retorno se va a ofrecer, el punto que definirá el rumbo de la estrategia es otro: ¿se emitirán valores bajo una oferta pública o una oferta privada?

Esta diferencia no es un simple detalle administrativo. De su correcta calificación depende si la operación quedará sujeta a la supervisión de la Superintendencia del Mercado de Valores (la “SMV”), sí deberá inscribirse en el Registro Público del Mercado de Valores (el “RPMV”), si surgirá la obligación de revelar información periódica al mercado y, en definitiva, si se activará el régimen de tutela propio del sistema del mercado de valores.

Contrario a lo que suele asumirse, esta distinción no depende de la denominación que las partes otorguen a la operación en el contrato de emisión, ni de que se realice fuera de mecanismos bursátiles, ni siquiera del número reducido de inversionistas inicialmente contactados. Su determinación exige un análisis estructural de los elementos que la ley considera relevantes para establecer cuándo se configura interés público y, por consiguiente, resulta justificada la intervención administrativa de la SMV.

Comprender esta diferencia es fundamental, porque define desde el inicio, las reglas del juego. Determina qué obligaciones asumirá el emisor, qué nivel de información recibirá el inversionista y qué tipo de protección jurídica regirá la operación.

La técnica legislativa: una definición positiva de la oferta pública

 El punto de partida está en el artículo 4 del Decreto Legislativo N. 861 – Ley del Mercado de Valores (la “LMV”), el cual establece que constituye oferta pública la invitación, adecuadamente difundida, que una o más personas dirigen al público en general o a determinados segmentos de este para realizar cualquier acto jurídico referido a la colocación, adquisición o disposición de valores mobiliarios.

El artículo 6 del Reglamento de Oferta Pública Primaria y de Venta de Valores Mobiliarios aprobado por la Resolución CONASEV No. 141-98-EF-94.10 (el “ROPP”) precisa el alcance normativo, señalando que existe oferta pública cuando confluyen determinados presupuestos: una invitación, una difusión adecuada, un destinatario que sea el público en general o un segmento del público y un acto jurídico que tenga naturaleza de inversión respecto de valores mobiliarios.

Los elementos que activan el régimen de oferta pública

El ROPP desarrolla con mayor precisión los conceptos contenidos en la LMV y permite comprender el alcance de cada elemento.

1. Sobre la invitación y su alcance

La noción de invitación es deliberadamente amplia. La norma no exige que exista una oferta contractual definitiva ni que el emisor haya elaborado un prospecto informativo. Basta cualquier manifestación de voluntad orientada a promover una decisión de inversión: una invitación a ofrecer, una oferta preliminar, una promesa unilateral o incluso una presentación corporativa cuyo propósito sea captar recursos. Lo relevante no es la forma, sino la finalidad económica de inducir la suscripción o adquisición de valores.

Muchas veces se asume que mientras no exista un contrato suscrito o una colocación efectiva, no puede hablarse de oferta pública. Sin embargo, la regulación se activa desde la etapa de invitación, por lo que conviene prestar especial atención a este momento.

2. Sobre la difusión adecuada

Difusión adecuada no significa necesariamente publicidad masiva en medios de comunicación. El reglamento señala que la invitación puede realizarse a través de diarios, reuniones, sistemas informáticos o cualquier medio tecnológico idóneo. Incluso comunicaciones individualizadas pueden cumplir este requisito si permiten que el contenido llegue efectivamente a los destinatarios.

La adecuación no se mide por la magnitud del alcance mediático, sino por la idoneidad del mecanismo empleado para transmitir la invitación al universo al que se dirige. Una serie de correos electrónicos dirigidos a un grupo amplio de potenciales inversionistas puede configurar difusión adecuada, aun cuando no exista publicación en prensa.

3. Sobre el público en general y el segmento del público

Probablemente el elemento más determinante sea el referido a los destinatarios. La norma distingue entre el público en general y el segmento del público. El primero está conformado por personas indeterminadas que podrían invertir. El segundo puede estar integrado por personas determinadas o determinables que, por sus características o su número, requieren tutela normativa.

Aquí aparece el verdadero fundamento del régimen de oferta pública: la necesidad de protección. La intervención de la autoridad se justifica cuando los destinatarios, por su dispersión o por la asimetría informativa que enfrentan, necesitan un marco regulatorio que garantice transparencia y acceso a información relevante.

El reglamento introduce además un criterio cuantitativo que no puede ignorarse. Cuando la invitación se dirige a cien o más personas, se presume que existe interés público y necesidad de tutela, salvo prueba en contrario. Esta presunción no convierte automáticamente toda oferta a cien personas en pública, pero desplaza la carga de la prueba. Quien sostenga que la operación es privada pese a alcanzar ese número, debe acreditar que no se configura la necesidad de protección que la norma presupone.

4. Sobre la naturaleza de inversión

Finalmente, el acto jurídico debe tener naturaleza de inversión. Esto implica que el destinatario transfiera recursos o derechos con valor económico con la expectativa de obtener un beneficio patrimonial. La inversión no se limita al desembolso de dinero en efectivo y puede materializarse mediante capitalizaciones de créditos, canjes, compensaciones u otras estructuras equivalentes. Lo determinante es la existencia de una operación inversiva y no de un simple acuerdo contractual sin finalidad de captación de ahorro.

Los supuestos expresos de exclusión: cuando la oferta es privada sin mayor análisis

Hemos explicado cuándo se configura una oferta pública a partir de los elementos estructurales previstos en la LMV y desarrollados por el ROPP. Identificados los supuestos que activan el régimen de tutela, corresponde preguntarse qué ocurre cuando esos elementos no concurren y cobra relevancia la noción de oferta privada.

El artículo 5 de la LMV introduce la regla de cierre del sistema: es privada toda oferta de valores mobiliarios que no está comprendida dentro de la definición de oferta pública. Sin embargo, no se limita a formular esta regla general e identifica determinados supuestos que, por decisión expresa del legislador, deben considerarse ofertas privadas sin necesidad de realizar el análisis estructural que exige la calificación de una oferta pública. Son, en la práctica, verdaderos puertos seguros.

El primero es la oferta dirigida exclusivamente a inversionistas institucionales. Este no es un concepto abierto ni indeterminado, sino que está expresamente definido en el Reglamento del Mercado de Inversionistas Institucionales, aprobado por Resolución SMV No. 021-2013-SMV-01. Dicho reglamento delimita a los inversionistas institucionales como personas que, por su naturaleza, características o conocimientos, comprenden, gestionan y evalúan adecuadamente los riesgos asociados a sus decisiones de inversión. La norma no se queda en una descripción abstracta e identifica expresamente quiénes ostentan tal condición en su Anexo 1.

La lógica es clara: presume que estos sujetos no requieren el mismo nivel de protección informativa que el público inversionista general, pues cuentan con capacidad técnica y financiera suficiente para evaluar riesgos. No obstante, esta presunción viene acompañada de exigencias formales relevantes. En ciertos casos debe documentarse la condición de inversionista institucional mediante declaración jurada y los agentes colocadores y emisores deben implementar mecanismos de verificación para asegurar que la oferta se limite a este tipo de destinatarios.

Esta precisión es importante, pues confirma que no basta con afirmar que la oferta se dirige a “inversionistas institucionales”. La calificación tiene un contenido normativo concreto y exige verificación. Solo cuando la invitación se circunscribe estrictamente a quienes encajan en esta definición se sostiene, sin mayor análisis estructural, que se trata de una oferta privada bajo este supuesto específico.

El segundo supuesto corresponde a la oferta de valores cuyo valor nominal o valor de colocación unitario más bajo sea igual o superior a S/ 250,000.00. El legislador utiliza un criterio económico para delimitar el ámbito de tutela. Se presume que quien adquiere valores por montos unitarios elevados posee la capacidad financiera y el nivel de sofisticación necesarios para asumir el riesgo sin requerir el mismo estándar de protección que el público inversionista general. También se establecen límites a la transferencia posterior de los valores, con el objetivo de preservar la coherencia del régimen y evitar su desnaturalización.

Estos supuestos no eliminan la importancia del análisis jurídico, pero sí ofrecen parámetros claros dentro de los cuales la calificación como oferta privada resulta menos controvertida. La clave no está en la etiqueta utilizada por el emisor, sino en la lógica de protección que subyace al sistema. El régimen de oferta pública se activa cuando existe captación de ahorro del público en condiciones que generan un interés digno de tutela; fuera de ese escenario y siempre que se respeten los límites establecidos por la ley, la oferta podrá estructurarse válidamente como privada.

La consecuencia práctica: supervisión o autonomía privada

La distinción entre oferta pública y oferta privada no es una discusión académica ni un ejercicio de clasificación formal. Tiene efectos regulatorios inmediatos y modifica, de manera sustancial, el marco jurídico dentro del cual se desarrolla la operación.

En una oferta pública, la emisión debe inscribirse en el Registro Público del Mercado de Valores y queda sujeta a la supervisión de la SMV. Ello implica la obligación de elaborar y difundir información financiera relevante, comunicar hechos de importancia y someterse a estándares de transparencia diseñados para reducir asimetrías informativas. El sistema parte de la premisa de que el inversionista necesita tutela institucional para adoptar decisiones libres e informadas y por ello impone deberes de revelación y mecanismos de control.

En la oferta privada, el escenario es distinto. La operación no se encuentra bajo la supervisión de la SMV ni está sujeta a obligaciones de divulgación al mercado. No existe un régimen administrativo de protección ni una autoridad que fiscalice permanentemente el cumplimiento de estándares informativos. La autoridad señala que, en estos casos, cualquier controversia deberá resolverse por la vía judicial o arbitral, conforme a lo pactado contractualmente. La tutela deja de ser institucional y se desplaza al ámbito estrictamente privado.

Conclusión

En definitiva, la elección entre oferta pública y oferta privada no solo determina el nivel de intervención regulatoria aplicable, sino que redefine el marco de protección del inversionista y el reparto de responsabilidades entre las partes. El régimen del mercado de valores se activa únicamente cuando la captación de recursos compromete un interés público que justifica la tutela administrativa; fuera de ese supuesto, el sistema privilegia la autonomía privada y la disciplina contractual.

La calificación, por tanto, no depende de la etiqueta utilizada por el emisor, sino de la verificación objetiva de los elementos que la ley considera relevantes para identificar cuándo existe una verdadera necesidad de protección.